申银万国 赵金厚

　　6 月以来猪价快速反弹主要受“疫病+自然灾害”影响。6月以来国内猪价快速回升，猪价已从4 月最低点回升近30%左右，直到8月中旬上涨趋势才有所缓和。今年猪肉价格回升幅度大、时间长的原因主要有：1)我国发生了口蹄疫疫情，养殖户急于脱手导致生猪在4-5月份集中上市，加剧了猪价下跌趋势，6月份口蹄疫已基本平稳，农户急于脱手的生猪也基本售空，故猪价开始反弹。2)东北水灾导致生猪供应减少，东北企业收购半径南下打破了省际间固有平衡，刺激猪价上涨。3)饲料原料玉米、小麦等价格上涨以及上半年国家五次冻肉收储也是促使猪价上涨的因素。

　　预计猪价三季度“维稳”，三季度末到四季度继续回升，但回升幅度不会高于07-08 年。本次猪价回升可看为2000年以来的第四个“猪周期”，未来猪价回升仍会持续，但由于三季度是猪肉需求淡季，且生猪供应随有所减少但依然充足，能繁母猪无论从绝对存栏量还是占生猪存栏量的比重来看都不低于历史平均水平，因此三季度猪价以“维稳”为主。三季度末及四季度又进入猪肉传统消费旺季，且随着生猪供给的继续减少猪价会继续上升，预计下半年猪价环比上涨15-20%左右。受生猪养殖周期的影响到明年9月份之前生猪存栏量不会有明显回升，故猪价不会出现大幅回落，但本轮价格回升高点也不会超过08 年。

　　那么在猪价上涨阶段，生猪产业链各环节盈利水平如何？生猪产业链利润分配呈现“两头肥，中间瘦”的特点。从上游养殖环节看，代次越高，盈利水平越高，目前纯种母猪净利润约1700元/头，父母代种猪净利润约300 元/头；而商品猪净利润在50-100元/头左右。从下游加工流通环节来看，利润率呈现“零售>批发>屠宰”的特征。粗略测算，目前毛猪收购净利润100-150元/头，农产品(18.20,0.60,3.41%)批发市场的批发商净利润250-300 元/头，商超等终端零售商净利润500 元/头左右，而屠宰代工企业净利润仅5-6 元/头。

　　猪价回升阶段，可关注具有“从祖代猪→父母代猪→商品代猪”完整养殖代次的企业，如雏鹰农牧、新五丰(9.45,0.12,1.29%)、正邦科技(16.05,0.44,2.82%)等；长期看，具有完整生猪产业链的企业将是抗风险能力最强、盈利水平最为稳定的公司——既能通过对上游产业链的控制保证产品质量并分享猪价上涨时的收益，又能享受下游肉制品的巨大市场空间，但目前上市公司中少有兼具上下游的企业。从产业链延伸潜力来看，我们看好“小双汇”得利斯(17.82,0.25,1.42%)，如果未来公司能够整合集团内种猪资产，则公司将成为兼具完备养殖代次及高端肉制品深加工的企业。